📃REPO market: o remédio que trata sintoma e piora a doença
O tal do Repo market já foi citado por muitos como o grande e mais novo vilão do sistema financeiro. Vamos tentar explicar isso de forma bem simples para que vocês possam entender o que se passa no atual momento da economia americana.
Um acordo de recompra (repurchase agreement) é um empréstimo de curto prazo. Bancos, fundos de hedge e empresas que fazem trades no mercado trocam dinheiro por títulos públicos de curto prazo que possuem, como títulos do Tesouro dos EUA. Eles concordam em reverter a transação logo de cara, e quando eles devolvem o dinheiro, é com um prêmio de 2 a 3 por cento em média. O repo existe da noite para o dia, mas alguns podem permanecer abertos por semanas.
Uma transação de recompra como essa, apelidade de Repo, é uma venda tratada nos livros como um empréstimo. O vendedor (o banco ou hedge fund) mantém o título em seus livros, adiciona o dinheiro recebido aos seus ativos e adiciona um empréstimo ao seu passivo. É uma maneira fácil de levantar dinheiro rapidamente.
O tipo mais comum de repo é o chamado acordo de três partes (tri-party agreement). Os grandes bancos comerciais atuam como intermediários, entre um fundo de hedge que precisa de caixa e um fundo do mercado monetário (money market fund) que gostaria de um impulso relativamente seguro ao seu retorno.
Riscos no Mercado de Repo
Em todo o mundo, as empresas mantêm um valor aproximado de US$ 5 trilhões em operações compromissadas de repo em um determinado dia. Mesmo que esse valor seja menor do que os US $ 6 trilhões de 2008, ele cria uma enorme demanda por títulos de curto prazo.
As notas do Tesouro dos EUA (vencimento de curto prazo) são usadas por US $ 2,4 trilhões em operações compromissadas. Muitos analistas temem que não seja suficiente para manter o mercado de recompra sem problemas, o que faria com que o Fed, muito mais cedo do que se espera, comece a ter que comprar mais e mais titulos, incluindo aqueles que pagam cupons, como os Notes de 2 a 10 anos.
A demanda por esses títulos é proveniente de:
- Grandes bancos comerciais que precisam obedecer a novos regulamentos.
- Empresas do mercado monetário de US $ 2,67 trilhões que só podem deter títulos seguros, como os fundos de pensão.
- Fundos de hedge que devem cobrir suas opções e outros derivativos.
Os fundos de hedge são uma preocupação real para o mercado de Repo, porque eles nunca sabem quando vão precisar de muito dinheiro rapidamente para cobrir um investimento ruim. Esses fundos tentam superar o mercado usando derivativos e opções de risco, como a venda a descoberto de ações, na maior parte das vezes alavancados. Quando seus investimentos dão errado, e eles não conseguem dinheiro suficiente rapidamente para cobri-los, sofrem enormes perdas. Isso pode derrubar o mercado junro com eles.
Um exemplo do que pode acontecer já foi visto no flash crash do dia 15 de outubro de 2014, quando o rendimento da nota do Tesouro de 10 anos caiu em apenas alguns minutos de 2% para 1.873%.
Somente como um compartivo com o cenário atual, o que vivemos hoje no mercado de bonds é muito pior do que esse flash crahs de 2014. Os juros das Notes to Tesouro americano de 10 anos estavam cotadas no dia 13 de setembro, antes do Fed voltar a injetar liquidez violenta no Repo, a 1.912%. Quando escrevemos esse post (3 de março de 2020, 8pm east time) eles são cotados a 0.990%, e pela primeira vez na história deste título os juros são menores do que 1%. Há 16 meses atrás, como outro comparativo, no dia 8 de novembro de 2018, estava sendo negociado com juros de 3.238%.
Alguns presidentes dos bancos regionais do Federal Reserve estão preocupados com o fato de bancos, como o Goldman Sachs, terem começado a reduzir seus negócios de recompra. Isso torna mais difícil para os fundos de hedge obter o dinheiro necessário para cobrir investimentos. Isso poderia criar instabilidade nos mercados financeiros, tornando o crédito mais caro e difícil de obter, assim como a economia está ganhando força.
Quando foi que o desespero começou?
O auge da correria foi em setembro de 2019, quando a taxa de juros do mercado monetário overnight subiu para 10%.
Os bancos não estavam dispostos a emprestar capital para a taxa de juros alvo do Federal Reserve de 2%. O Fed respondeu à crise de caixa financiando diretamente os acordos de recompra (Repo). Ele ofereceu os juros de 2% sobre esses empréstimos de curto prazo para reduzir a taxa de juros e injetar dinheiro em um mercado de empréstimos restrito. Desde então, vem oferecendo esses empréstimos durante a noite diariamente. O que o próprio Fed falou que seria temporário, de uma ou duas semanas, dura até hoje, com volumes de recompra gigantescos.
Quando o Federal Reserve começou a oferecer esses acordos diários no final de setembro de 2019, foi a primeira vez que interveio em mercados de recompra desde a Grande Recessão. O banco central dos Estados Unidos canalizou cerca de US $ 500 bilhões para o mercado de recompra desde então, no que foi originalmente lançado como operações temporárias que terminariam em 10 de outubro de 2019 - mas as ofertas diárias de recompra ainda estão chegando. Atualmente, existem US $ 229 bilhões em operações compromissadas em aberto no balanço do Fed.
O Fed está até considerando emprestar diretamente para instituições financeiras menores e fundos de hedge através do mercado de recompra - um movimento sem precedentes na história da instituição. E ainda tem gente que acha que está tudo bem com isso.
Regulamento de Repos
A Lei de Reforma Dodd-Frank de Wall Street regula os fundos de hedge de propriedade dos bancos, garantindo que eles não usem o dinheiro dos investidores para fazer negócios por si mesmos. Outros fundos de hedge são agora regulamentados pela Comissão de Valores Mobiliários daqui (a SEC).
O Fed exigiu nesta norma que os bancos mantenham uma quantidade maior de títulos em mãos para garantir esses empréstimos arriscados a curto prazo. Essa é uma das razões pelas quais os bancos estão cortando esse lado de seus negócios. É irônico que esse regulamento, projetado para reduzir a volatilidade, esteja realmente criando mais. Mas o Fed disse que vale a pena porque os mercados financeiros eram muito dependentes de empréstimos de curto prazo no passado.
Os membros do Fed alertaram que os fundos de hedge devem ter mais dinheiro disponível para cobrir essas perdas, em vez de depender tanto do mercado de recompra. O Fed e a SEC devem trabalhar juntos para desenvolver o mesmo conjunto de padrões para os fundos de hedge que eles supervisionam, mas está difícil contentar todo mundo. Reguladores estrangeiros também devem ser incluídos. Caso contrário, as empresas dos EUA terão custos mais altos e estarão em desvantagem competitiva.
Os regulamentos podem, inadvertidamente, adicionar riscos ao mercado de recompra, desencorajando os bancos de estarem no negócio. Os maiores bancos dos EUA reduziram suas operações compromissadas em 28% nos últimos quatro anos. Para preencher o vazio, os fundos de investimento imobiliário e outras empresas financeiras não regulamentadas estão emitindo os contratos compromissados diretamente ou atuando como intermediários. Isso agrava o problema de liquidez nos títulos que subscrevem as operações compromissadas.
Reverse Repos (Repo reverso)
O Federal Reserve começou a emitir acordos de recompra reversos como um programa de teste em setembro de 2013. Os bancos emprestam dinheiro ao Fed em troca de segurar os títulos do tesouro do banco central durante a noite. O Fed paga ao banco um pouco de juros extras quando compra o Tesouro no dia seguinte.
Por que o Fed está fazendo isso? Certamente não precisa emprestar dinheiro para cobrir investimentos arriscados. Em vez disso, está experimentando uma nova ferramenta para orientar as taxas de juros de curto prazo. Dessa forma, ele não precisa anunciar que está aumentando a taxa de fundos federais, o que causa mau humor no mercado de ações.
O programa do Fed era muito bem-sucedido até pouco tempo atrás. Os bancos transferiram um recorde de US$ 242 bilhões do mercado privado do Tesouro para os livros do Fed. De fato, pode ser uma coisa boa demais. O Fed agora emite mais operações compromissadas reversas do que qualquer outra pessoa. Essa é uma das razões pelas quais o Goldman Sachs e outros estão cortando seus programas.
E, na verdade, é isso que o Fed quer. Há muito que se deseja uma maior capacidade de regular esse mercado. Seu papel maior está lhe dando mais influência do que as novas leis jamais poderiam. Mas o único problema é que o Fed não contava com um catalisador de uma piora da economia mundial: um Coronavirus que causou um mal humor tremendo no mercado.
Repos contribuiram para crises financeiras no passado?
Muitos bancos de investimento, como o Bear Stearns e o Lehman Brothers, dependiam muito de caixa de operações compromissadas de curto prazo para financiar seus investimentos de longo prazo. Quando muitos credores pediram suas dívidas ao mesmo tempo, foi como uma corrida à moda antiga no banco.
Primeiro, o Bear Stearns e mais tarde o Lehman não conseguiram vender operações compromissadas suficientes para pagar esses credores. Logo, ninguém queria emprestar a eles. Chegou ao ponto em que o Lehman nem tinha dinheiro disponível para fazer a folha de pagamento. Antes da crise, esses bancos de investimento e fundos de hedge não eram regulados.
Alguns pesquisadores discordam. Um estudo da Northwestern University descobriu que 90% das operações compromissadas eram apoiadas por tesourarias ultrasseguras dos EUA. Além disso, os acordos compromissados representaram apenas US $ 400 bilhões dos US $ 2,3 trilhões em ativos de fundos do mercado monetário. Os pesquisadores concluíram que a crise de caixa ocorreu no mercado de papéis comerciais lastreados em ativos. Quando os ativos subjacentes perderam valor, os bancos ficaram com papel que ninguém queria. Drenou seu capital e causou a crise bancária de 2007-2008.
O que pode vir pela frente em 2020
O Fed com certeza não contava com o imponderável. Aliás, ninguém conta, mas ele vem sem mandar mensageiro antes. No dia em que escrevemos esse post o Fed fez uma diminuição emergencial da taxa de juros, em 50 pontos base, e o mercado além de não reagir piorou ao invés de melhorar. O valor dos bonds continuaram a subir (os juros, por consequência, continuaram a cair) e hoje o que o Fed tem pela frente é um grande desafio: terá, provavelmente, que baixar os juros novamente na próxima reunião do FOMC programada para 18 de março de 2020. E o que vai acontecer se os mercados continuarem reagindo mal a crise global, estimulada também pela pandemia do Coronavirus? Só o tempo dirá, mas que os momentos são difíceis no mundo financeiro, isso ninguém duvida.